La decisió de comprar o vendre una empresa és un dels moments clau en el món dels negocis. Una bona compra, realitzada en el moment adequat i a un preu raonable, pot fer avançar molt. Per contra, una adquisició efectuada en un mal moment, a un preu massa elevat o finançada en excés amb recursos aliens pot portar a l’empresa adquirent contra les cordes.
La valoració d’empreses no és una ciència exacte ja que el valor d’una empresa com una xifra concreta irrebatible no existeix i es tracta més aviat d’un rang de valors de determinació subjectiva i que depèn d’hipòtesis sobre el futur. En canvi, quan comprador i venedor es posen d’acord en la quantitat per la qual es farà la compravenda significa que paguen un preu i aquest sí és una dada objectiva.
No existeix un mètode estàndard o universal que proporcioni un valor irrefutable d’un negoci donat que, entre els elements a valorar, es
troba, entre altres, molts elements de caràcter material i objectiu, la capacitat de gestió de les persones i les característiques i evolucions del mercat.
Malgrat tot, si que existeixen mètodes generalment acceptats per establir paràmetres raonables del valor de les accions d’una Societat.
No tots els mètodes de valoració existents tenen o han tingut la mateixa vigència. L’evolució dels mètodes de valoració han estat importants en les últimes dècades, a mesura que han anat sorgint noves visions de l’empresa i els principals elements que la composen. La trajectòria, globalment, ha estat bastant clara: des dels mètodes estàtics que fonamentalment reflecteixen la situació de l’empresa en un moment de temps, sense considerar perspectives futures, fins als mètodes dinàmics, que quantifiquen el valor de l’empresa
bàsicament en el seu futur. És una evidència el fet, que avui en dia, prevalen els mètodes dinàmics, al considerar que el valor d’una
empresa o negoci es troba en la capacitat de generar beneficis o fluxos d’efectiu futur.
Els sistemes utilitzats tècnicament per establir la valoració d’una empresa poden agrupar-se en els següents enfocaments:
Mètodes basats en el patrimoni
Pretenen equiparar el valor d’una empresa amb el valor del seu Patrimoni Net, és a dir, actius menys deutes. És un mètode que té en compte la situació present de la Societat i no les estimacions futures. És una visió estàtica de l’empresa.
Donat que les normes comptables actuals tenen com a un dels principis comptables fonamentals el del preu d’adquisició els estats inancers no tenen en compte quin és el valor del mercat dels elements patrimonials de l’actiu, sinó que va mantenint la valoració dels
mateixos pel seu valor d’adquisició menys les corresponents amortitzacions comptables. Per tant, la xifra de patrimoni net que figura als estats financers s’ha de corregir per tal de reflectir el valor de mercat dels actius, i en el seu cas dels passius. La valoració a preus de mercat dels diversos actius afecta normalment als elements de l’actiu immobilitzat material (edificis, terrenys, maquinària, etc.) i també al valor de les existències, al de determinats actius financers (accions, participacions en FIM o altres actius financers, etc.), i al de eterminats elements de l’actiu immaterial (marques, drets de traspàs, etc.).
A la vegada, també s’ha de corregir el valor del patrimoni net dels estats financers amb les possibles excepcions a l’informe d’auditoria que puguin existir.
Aquest mètode pretén corregir la visió històrica i prudent de les normes de comptabilitat, per una visió més actualitzada del valor de mercat dels elements del patrimoni net, referida al moment en què s’efectua la valoració i té la gran avantatge de la simplificació, però
presenta importants limitacions donat que no considera les possibilitats de futur de l’empresa, el valor dels intangibles (clientela, know-how, marques).
Mètodes dinàmics: el mètode del descompte de fluxos de caixa lliure
Es basen en la simple consideració de l’empresa com un projecte d’inversió, per això el valor de la mateixa vindrà donat únicament com l’actualització dels rendiments futurs que de la mateixa s’esperen obtenir i per tant, la idea bàsica d’aquest mètode és que el què realment val una empresa no depèn de la suma dels valors dels seus actius i passius reals en un moment determinat, sinó en la capacitat de generar recursos o riquesa (fluxos de Caixa) als seus socis. Per tant, el mètode del “Discounted Cash Flow”, es basa en l’actualització no tant dels beneficis nets futurs sinó dels fluxos de la caixa que previsiblement arribaran finalment a mans dels accionistes, el denominat “Free Cash Flow”.
El mètode del descompte de fluxos de caixa lliure requereix estimacions de tres incògnites per la valoració de l’empresa: la riquesa expressada en termes de fluxos de caixa futurs, el nombre d’anys que es consideraran en la formulació de les previsions i la taxa
d’actualització.
Fluxos de caixa lliure
“Cash Flow”, en aquest context, s’ha d’entendre no com el què col·loquialment venim entenent com a la suma de “Benefici més amortitzacions”, sinó que a aquest import s’hauria d’afegir les previsions futures d’inversions i desinversions, les previsions futures de les anomenades “necessitats operatives de finançament” o variació estimada futura en el Capital Circulant necessari per mantenir i permetre l’activitat prevista de l’empresa en el futur. També s’ha d’excloure dels fluxos de caixa el cost financer del deute després d’impostos.
| Càlcul de Fluxos de Caixa Lliure |
|---|
|
Beneficis abans d’interessos i impostos – Impostos + Amortitzacions +- Inversions en actius fixes (CAPEX) +- Inversions en circulant (existències, clients, proveïdors…) Fluxos de Caixa Lliure |
Una vegada efectuades les hipòtesis sobre les tres variables (recursos futurs, anys i taxa d’actualització) es calcula el valor de l’empresa considerant els elements següents:
| Valor Actual dels fluxos de Caixa lliure futurs | Valor Residual al final de l’últim any de la previsió | Valors dels actius no necessaris | Deute Financer |
|---|
| Valor de l’empresa amb el mètode del descompte de fluxos de caixa |
|---|
|
Valor actual dels fluxos de caixa lliure futurs +- Valor actual del valor residual al final de l’últim any de la previsió + Valor dels actius no necessaris per l’activitat ordinària +- Deute financers – Contingències = Valor de l’empresa |
Mètodes compostos
En aquests casos es pretén complementar els aspectes positius que tenen els dos grups de mètodes anteriors, agrupant d’una manera
lògica els dos conceptes fonamentals que intervenen en la valoració d’una empresa, en base a la idea que el valor final d’aquesta ve
determinat pel valor dels seus actius nets (valor analític) corregit per l’estimació d’un fons de comerç o “Goodwill”, que s’ha de calcular en base a dades el més objectives possibles sobre les previsions de rendes o beneficis futurs que entraran a cada una de les empreses.
Amb els mètodes compostos el valor estàtic que ens dóna el balanç de situació, posat a “valor de mercat”, és el primer concepte que intervé, no obstant es valora igualment la capacitat de generació de beneficis que, en el cas que siguin relativament importants, en relació a aquest valor estàtic de la companyia, generaran un valor addicional que anomenarem Fons de Comerç o “Goodwill”.
Mètodes dels múltiples comparables
La valoració per múltiples de companyies comparables s’obté mitjançant l’aplicació de ratis a certes magnituds de la societat, basant-se en els preus als quals altres societats similars cotitzen en mercats de renda variable o bé en transaccions recents. Aquesta metodologia és utilitzada habitualment com a mètode de contrast dels resultats obtinguts en l’aplicació del mètode del descompte de fluxos de caixa lliures.
Els ratis o multiplicadors s’obtenen relacionant la capitalització bursàtil o el preu pagat en transaccions d’empreses comparables, amb les principals magnituds financeres de dites companyies (vendes, EBITDA, EBIT, etc.).
Aquest mètode de comparació, es basa en la premissa que el mercat és eficient i que, per tant, els preus als que es transfereixen les accions d’una companyia reflecteixen la informació rellevant que es posa en mans de compradors i venedors lliures disposats a
realitzar la transacció i que el mercat està contínuament valorant cada companyia i expressant aquests valors en les ofertes i demandes per a les accions.
La elecció més apropiada
El mètode més recomanable és el de fluxos de caixa lliures, no obstant, en la mesura que sigui difícil efectuar previsions creïbles serà recomanable utilitzar altres mètodes.
Per altra part, cal puntualitzar que valor i preu no han de confondre’s ja que es tracta de conceptes diferents. De fet ja ho deia
Antonio Machado “solo el necio confunde valor con precio”. El possible valor de mercat és el preu que raonablement es podria esperar obtenir per una societat en una operació de venda en un mercat lliure, entre un comprador lliure i un venedor lliure, ambdós amb un coneixement similar sobre els negocis i els mercats en el que opera la societat, i actuant cada un d’ells en el seu propi interès i benefici. Aquest valor ve definit per l’aplicació al negoci de determinades hipòtesis, que no necessàriament són les que concorren en la determinació del preu efectivament pagat.
Per contra, el preu no és més que el resultat d’una transacció concreta sobre un bé o dret, en unes circumstàncies també concretes.
És obvi que sobre el preu incideixen múltiples factors, relacionats tant amb els propis protagonistes en la seva fixació (comprador i venedor) com amb les circumstàncies exògenes en què concorren dita transacció.
És possible que el preu s’aproximi més al valor comptable quan l’interès de la compravenda es centri en el patrimoni de l’empresa. En canvi, quan l’interès del comprador sigui la capacitat de generar riquesa futura, el preu es basarà en el resultat del mètode de descomptes de fluxos de caixa lliure.
